东吴证券股份有限公司黄诗涛,房大磊,石峰源,杨晓曦近期对华新水泥(600801)进行研究并发布了研究报告《2022年年报点评：水泥主业盈利承压，非水泥毛利占比持续提升》，本报告对华新水泥给出增持评级，当前股价为15.62元。
华新水泥(600801)
投资要点
事件：公司披露2022年年报，报告期内实现营业总收入304.7亿元，同比下滑6.1%，实现归母净利润27.0亿元，同比-49.7%。其中Q4单季度实现营业总收入86.4亿元，同比-13.5%，实现归母净利润4.7亿元，同比-73.7%。公司向全体股东分配现金红利0.51元/股（含税）。
水泥熟料业务量价齐跌，骨料、混凝土业务持续高增长，非水泥主业毛利占比提升：（1）水泥及熟料实现收入205.9亿元，同比-19.8%，销量6040万吨，同比-20.5%，经济下行加速、房地产探底导致全国水泥需求下滑；测算单吨均价340.9元，基本保持稳定。（2）混凝土实现收入51.3亿元，同比+61.6%，销量1639万方，同比+81.1%，测算单方均价313元，同比-38元，公司混凝土产能达到6875万方，较2021年末+2495万方。（3）骨料实现收入30.6亿元，同比+49.3%，销量6579万吨，同比+88.1%，测算单吨均价47元，同比-12元，公司骨料产能达到2.1亿吨/年。（4）22Q4收入同比-13.5%，同比降幅较Q3扩大9.8pct，主要是由于去年同期价格基数高，测算Q4水泥熟料销量同比降幅收窄，吨均价Q3探底，Q4环比有所回升。
煤炭成本大幅上涨导致毛利率同比下降7.9pct至26.2%。（1）水泥及熟料毛利率为24.6%，同比-8.2pct，吨毛利84元，同比-28元，主要是煤炭成本大幅上涨带动单吨燃料和动力成本上涨21元所致。（2）混凝土和骨料毛利率分别为15.8%和55.3%，同比分别-3.0pct、-10.3pct。
收入下降导致费用分摊提高，公司盈利或已筑底。（1）期间费用率为11.5%，单吨水泥期间费用57.8元，同比分别提升1.6pct/15.2元。（2）销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.4pct/+0.2pct/持平/+1.0pct，收入下降、费用分摊提高导致销售、管理费用率提升，汇兑损失、利息支出增加导致财务费用率提升。（3）净利率为9.9%，单吨水泥综合净利为50元，同比-27元。
资本开支逆势扩张，加速非水泥+海外业务布局。（1）公司全年购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金同比+23.9%，外延扩张持续发力，2023年计划资本性支出110亿元。（2）2022年末资产负债率为52.0%，同比+7.9pct，环比2022年三季度末上升3.2pct。（3）2023年公司计划外销骨料约1.3亿吨（同比+97.6%）、混凝土2500万方（同比+52.5%），环保业务总处置量450万吨（同比+36.0%）；2022年公司完成对非洲、中东等地共十多个项目考察及验证，为海外业务拓展奠定坚实基础。
盈利预测与投资评级：行业供需平衡重建，景气底部回升，公司水泥及熟料主业盈利有望稳步改善，且在持续强劲的资本开支下非水泥+海外业务有望贡献新的增长点。基于地产投资缓慢修复，煤价维持高位，我们下调2023-2025年归母净利润至39.2/46.2/49.7亿元（2023-2024年预测前值为50.5/56.4亿元），3月30日收盘价对应市盈率8.3/7.1/6.6倍，维持“增持”评级。
风险提示：水泥需求恢复不及预期；非水泥+海外业务扩张不及预期；房地产信用风险失控的风险；市场竞争加剧的风险。
证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，广发证券(000776)邹戈研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达85.5%，其预测2023年度归属净利润为盈利32.25亿，根据现价换算的预测PE为10.08。
最新盈利预测明细如下：
该股最近90天内共有12家机构给出评级，买入评级10家，增持评级2家；过去90天内机构目标均价为18.88。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，华新水泥（600801）行业内竞争力的护城河优秀，盈利能力优秀，营收成长性一般。财务可能有隐忧，须重点关注的财务指标包括：有息资产负债率、应收账款/利润率近3年增幅。该股好公司指标3.5星，好价格指标4星，综合指标3.5星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）
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