博雅生物(300294)：血制品稳步增长 资产减值拖累表观业绩

　　核心观点：
　　公司发布2022 年报：全年实现收入27.59 亿元（+4.08%，以下均为同比口径）、归母净利润4.32 亿元（+25.45%）、扣非归母净利润3.92亿元（+33.61%）；其中，第四季度实现收入6.76 亿元（+5.78%）、归母净利润0.14 亿元（ -33.94% ）、扣非归母净利润0.36 亿元（+241.81%），年底计提资产减值准备5260.95 万元拖累表观业绩。
　　血制品业务稳定增长，生化药业务有所下滑。2022 年公司拥有13 个在采浆站、1 个在建浆站，实现采浆量439 吨（+4%），新冠疫情对采浆工作造成一定影响。分业务类型看，全年血制品业务实现收入13.15亿元（+8.63%）、毛利率同比提升2.76pp 至70.53%，人血白蛋白、静丙、纤原分别实现收入4.2 亿元（+17.28%）、3.85 亿元（+5.88%）、4.33 亿元（+3.87%）；生化药业务实现收入4.38 亿元（-14.26%），药品经销业务实现收入8.14 亿元（+22.69%）。
　　在研血制品管线梯队丰富，未来有望进一步提升吨浆利润。近年来公司不断加大研发投入，在研项目包括vWF 因子、高浓度（10%）静注人免疫球蛋白以及微量蛋白类等产品，形成良好的在研产品梯队。未来公司将着力开发免疫球蛋白和因子类产品，拓宽血液制品产品结构。伴随着在研产品陆续上市，公司吨浆利润有望获得进一步提升。
　　盈利预测与投资建议。公司经营效率位居业内前列，华润入主后采浆资源禀赋获得大幅提升，力争十四五规划期间实现浆站数量过30 个、采浆规模超过1000 吨以上。我们预计2023-2025 年公司归母净利润分别为5.36 亿元、6.19 亿元、7.51 亿元，参考可比公司2023 年PE以及公司自身资源禀赋与未来发展前景，给予2023 年合理PE 约35倍，对应公司合理价值37.24 元/股，给予买入评级。
　　风险提示。新开浆站不达预期；非血制品业务下滑对业绩造成拖累；非血制品相关子公司的商誉减值风险。
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